septembre 16, 2019

Le Commentaire Mensuel Du Gestionnaire – août 2019 – David Barr

Rédigé par David Barr

Chers porteurs de parts,

Le mois d’août a mené la vie dure à nos Fonds. Le Fonds de valeur Pender et le Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender ont tous les deux accusé un recul pendant le mois, de 6,8 % et de 5,7 %[1], respectivement 1. Bien que les grands indices comme l’indice S&P 500 aient également obtenu un rendement négatif, de -1,6 %, les indices à petite et à micro-capitalisation ont obtenu des rendements nettement pires : l’indice Russell 2000 et l’indice Russell à micro-capitalisation ont obtenu un rendement de -4,9 % et -6,3 %, respectivement, pendant le mois. Étant donné que nos Fonds ont tendance à se concentrer davantage sur les petites entreprises et les entreprises à micro-capitalisation, notre rendement se compare mieux aux indices à petite capitalisation et à micro-capitalisation.

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Mise à jour du portefeuille

La saison des bénéfices du deuxième trimestre s’est poursuivie pendant le mois d’août. Comme nous l’avons déjà mentionné dans notre commentaire du mois de juillet, l’appétence au risque des marchés boursiers s’est estompée, ce qui signifie qu’une légère révision à la baisse des attentes et qu’une perspective légèrement négative seraient susceptibles de déclencher une vente massive, notamment en ce qui concerne les petites capitalisations. C’est d’ailleurs ce que nous avons constaté tout au long de cette saison des bénéfices. À notre avis, les paramètres fondamentaux d’une entreprise ne changent pas au cours d’un trimestre, mais nous reconnaissons que la publication des résultats trimestriels contribue à la volatilité du portefeuille et, dans un marché dont l’appétence au risque est faible, à l’augmentation des pressions baissières plutôt que haussières. Les investisseurs réagissent souvent de manière excessive, car leurs actions découlent de leurs craintes, ce qui provoque un écart à la baisse des cours. Carbonite, que nous avons également abordé dans notre commentaire du mois de juillet, a de nouveau été l’un des titres ayant le plus désavantagé les deux Fonds. Rien n’a changé au cours du mois dernier. Nous réitérons que nous sommes satisfaits de la qualité de l’entreprise et de la nouvelle équipe de direction, dirigée par le directeur général par intérim, Steve Munford. D’ailleurs, puisque le prix des actions de l’entreprise continuait de baisser au mois d’août, nous en avons profité pour augmenter leur pondération dans les deux Fonds. Puis, le 6 septembre, le prix de l’action de Carbonite a bondi de 17 %[2] suite à l’annonce que l’entreprise pourrait faire l’objet d’une prise de contrôle.

D’autres titres qui ont nui au rendement du Fonds de valeur Pender comprennent Zillow Group, Inc. (NASDAQ : ZG) et Burford Capital Limited (AIM : BUR), tandis que MAV Beauty Brands, Inc. (TSX : MAV) et Leaf Group Ltd. (NYSE : LEAF) sont les principaux titres ayant nui au rendement du Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender.

Sur une note positive, ProntoForms Corporation (TSX-V : PFM) a été l’un des principaux contributeurs en ce qui concerne les deux Fonds et Transat A.T. Inc. (TSX : TRZ) a été le principal contributeur, car nous avons profité de la hausse de l’offre par Air Canada pour liquider notre position. Consultez notre dernier billet de blogue pour un compte rendu complet.

Une belle occasion pour les petites capitalisations?

Ces dernières années ont été difficiles pour les petites capitalisations. Les indices de ces titres demeurent négatifs et, compte tenu du bon rendement obtenu par les titres à forte capitalisation, nous avons atteint un point où l’écart entre les petites et les fortes capitalisations atteint son niveau le plus élevé depuis 2003.

La baisse du cours d’une action ne signifie pas nécessairement qu’elle se vend à bon prix, mais dans ce marché, nous estimons que tel est le cas. Si vous retirez de l’indice Russell 2000 les entreprises non rentables, le C/B moyen de l’indice est inférieur à 12x. Nous étions en pleine crise financière la dernière fois que cela s’est produit. Nous sommes d’avis que le moment est venu de détenir des titres à petite capitalisation et nous agissons en conséquence. Le Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender est actuellement entièrement investi. Il s’agit là d’une phrase que nous n’avons pas eu l’occasion de prononcer très souvent au cours de la dernière décennie. En ce qui concerne le Fonds de valeur Pender, nous avons procédé à la rotation du portefeuille vers les petites capitalisations. D’ailleurs, au mois d’août, notre pondération des titres à forte capitalisation est passée de 39 % à 34 %. À l’inverse, notre pondération des petites et des microentreprises est passée de 28 % à 30 %.

En affectant plus d’actifs aux petites capitalisations, nous avons également augmenté la pondération en trésorerie du Fonds de valeur Pender. Notre objectif comporte deux volets. En premier lieu, nous souhaitons disposer de plus de capital pour nous permettre de faire d’autres achats, et, en deuxième lieu, nous souhaitons conserver ou augmenter le taux de rentabilité interne (TRI) de l’ensemble du portefeuille en investissant dans des titres à petite capitalisation dotés d’un TRI susceptible d’être plus élevé, et ce, tout en conservant un solde de trésorerie.

Les catalyseurs propres aux entreprises stimulent le rendement

Il n’est pas agréable de constater la baisse du rendement du Fonds, et la baisse constatée au mois d’août fut l’une des pires baisses sur un mois que nous avons jamais connu. À titre de grands investisseurs dans nos Fonds, nous ressentons également la douleur occasionnée par cette baisse. Le revers de la médaille par rapport au fait de constater la chute de la valeur de notre portefeuille est l’optimisme qui nous rempli, y compris la ferme conviction qu’en achetant à bon prix les entreprises que nous voulons posséder depuis longtemps, nous serons très bien positionnés pour dégager de bons rendements à long terme. Nous ne pouvons pas contrôler l’évolution des marchés. Ce que nous pouvons faire dans le contexte actuel, c’est de continuer à suivre notre processus de placement. Selon notre thèse de placement, nous devons maintenir une bonne compréhension de la valeur de nos investissements, nous assurer qu’il existe une marge de sécurité suffisante et passer à l’action lorsque cela est nécessaire. Contrairement aux avis pessimistes exprimés à l’égard des petites capitalisations, nous pensons que le moment est opportun pour investir dans ces titres.

David Barr, CFA
Le 16 septembre 2019

[1] Catégorie F.

[2] 6 septembre 2019, de 12,93 $ à 15,08 $, par l’intermédiaire de CapitalIQ